주식시장을 이기는 큰 비밀 ㅡ 조엘 그린블라트

투자의 대가 워런 버핏Warren Buffett이 “운용자금이 많으면 고수익을 올릴 수 없다”라고 말한 것도 이와 같은 맥락에서다. 다시 말해, 운용자금이 늘어날수록 투자할 수 있는 대상은 적어진다는 의미이다. 현재 워런 버핏에게 고수익을 올릴 수 있는 투자 기회는 그리 많이 남아 있지 않다. 잘 알려져 있는 대기업들이 주된 투자 대상인데 그중에서 염가에 거래되는 기업을 찾기 위해 수천 곳에 달하는 기관 투자자들과 경쟁해야 하기 때문이다.

장인과 장모님은 아름다운 앤티크 책상이나 인상파 그림을 발견하면 구입하기 전에 판매자에게 이러한 질문을 던진다. “최근 이와 유사한 가구나 그림이 경매에서 훨씬 높은 가격에 팔린 적이 있나요?”라고 말이다. 그게 전부다(이미 그들은 상대 가치가 무엇인지 알고 있다).

그런데 이러한 주식은 주주들이 요구한 것이 아니기 때문에 주주들은 기업분할이 이루어진 뒤 몇 개월 이내에 주식을 처분할 가능성이 크다. 게다가 투자회사들은 기업분할을 통해 얻는 이득이 없으므로 새로운 기업분할에 대한 리서치 자료를 제공하지도 않는다. 이렇게 리서치 자료가 부족한 이유로 오히려 신규로 발행된 주식이 저평가될 가능성이 크다. 따라서 염가에 주식을 매입하고자 한다면 기업분할로 발행된 주식이 좋은 먹잇감이 될 수 있다.

기업 구조조정, 합병, 청산, 자산매각, 분할매도주distributions, 유상증자, 자본 확충, 옵션, 해외 주식, 콤플렉스증권complex securities* 등이 있다. 사실 나는 이러한 투자 기회에 관한 책을 저술한 적이 있으며 매년 수업시간 MBA 학생들에게 이 내용을 설명하는 데 많은 시간을 할애한다. 다양한 변화를 겪는 과정에서 나타나는 특수상황투자는 적은 투자 비용으로 고수익을 노리는 투자자들에게 좋은 투자 기회를 제공한다.

다행히도 내가 가르치는 MBA 학생들은 시간과 노력을 들여 열심히 공부하면 게임의 규칙을 바꾸고 투자할 때 직면하는 문제를 충분히 해결할 수 있을 것이다. 그러나 안타깝게도 대부분의 투자 전문가들은 MBA 학생들이 누리는 이점을 활용하지 않거나 또는 할 수 없다. 대신 그들만의 투자 방식이 있는데 이에 대해서는 조금 뒤에 설명하겠다. 이들에게 다음의 말을 전한다. “진실을 감당할 자신이 없다면 지금이라도 돌아가기에 늦지 않았어!”

1990년대 말 인터넷 관련주가 가격과 시가총액 면에서 상승했을 때, 주요 인덱스펀드는 포트폴리오에 고평가된 인터넷주의 비중을 늘렸다. 가격이 더 올라갈수록 인덱스펀드 내의 비중은 더 커졌다. 이는 투자자들이 따라야 하는 투자의 정석과는 반대되는 현상이다. 반면, 전통적인 산업에 속하는 기업들은 수익이 탄탄하고 전망이 좋았지만 시장의 관심을 받지 못한 탓에 대부분 기업들의 주가가 저평가되어 있었다. 안타깝게도 시가총액가중지수는 이러한 염가 우량주들을 거의 매수하지 않았다(해당 기업의 시가총액이 낮아서 포트폴리오에 편입된 비중 또한 낮았던 것이다).

이것이 바로 시장이 기대하는 바이다. 그렇기 때문에 시장은 우리가 어떤 기업을 매수할 때(작년 수익을 바탕으로), 15퍼센트의 이익률을 얻을 수 있도록 하는 반면 또 다른 기업을 매수함으로써(역시 작년 수익을 바탕으로) 5퍼센트의 이익률을 얻을 수 있도록 한다. 작년 수익을 바탕으로 이익률이 매우 높은 기업의 경우 앞으로 그렇게 큰 수익을 내지 못할 것이라는 기대감이 주가에 반영된다. 수익이 매우 완만하게 증가하거나 하락할지도 모른다는 우려가 있기 때문이다. 반면 작년 수익을 바탕으로 낮은 이익률을 기록한 기업들의 경우 앞으로 수익이 증가할 것이라는 기대감이 주가에 반영된다. 일반적으로 작년 수익 대비 주가가 높은 이유는 앞으로 더 높은 수익과 성장률을 기록할 것이라는 기대감이 반영되어 있기 때문이다.

생존본능으로 인해 사람은 수익보다는 손실에 훨씬 민감하게 반응한다. 아프리카의 대초원에 있을 때와 마찬가지로 우리는 일단 위험으로부터 몸을 피한 다음에야 그 이유를 묻는다. 이러한 생존본능 탓에 투자 전망이 좋지 않을 때 정신적 공황상태에 빠지는 것 역시 당연하다. 그리고 인간에게는 군중심리가 있어서 무리 안에 있을 때 정서적인 안정감을 느낀다. 따라서 다른 사람들이 주식을 매수하면 덩달아 높은 가격에 사들이고 다른 사람이 주식을 매도하면 덩달아 헐값에 팔아버리기도 한다. 또 인간은 한정된 데이터를 바탕으로 성급한 결정을 내리고 이미 발생한 일에 과도하게 배팅할 때도 있다. 야생에서 얻은 지름길이 도움이 되었던 것을 떠올리면서, 최근 수익률이 부진한 펀드매니저를 떠나 작년 한 해 빼어난 수익률로 반짝 스타가 된 매니저에게로 옮겨가는 식이다. 투자자들은 장기적으로 높은 수익률을 올리는 데 강한 자아가 도움이 된다고 확신하는데, 그로 인해 모두 스스로를 평균 이상이라고 생각하게 된다.

연간 18퍼센트의 수익률은 경이로운 수준인데 왜냐하면 2000~2009년 동안 S&P 500의 연간 수익률이 1퍼센트에 지나지 않았기 때문이다. 하지만 이 펀드에 투자한 평범한 투자자들은 같은 기간 동안 무려 -11퍼센트의 연 수익률을 기록했다.* 어떻게 이러한 결과가 나온 것일까? 개인 투자자들이 펀드수익률이 좋았던 이후에 더 많은 자금을 투자한 반면, 수익률이 좋지 않은 이후에는 펀드에서 자금을 환매했기 때문이다. 따라서 보통의 투자자들은 가장 수익률이 뛰어난 펀드에 투자하면서도 매수와 매도 타이밍을 잘못 선택하는 바람에 손실을 보게 된 것이다

워런 버핏은 “큰 규모의 펀드를 운용하지 않는 것이 구조적으로 이득이 된다. 나는 100만 달러를 투자해서 매년 50퍼센트의 수익률을 낼 수 있을 것이라고 생각한다. 아니, 그럴 수 있다. 이는 내가 보장한다”라고 「비즈니스위크」와의 인터뷰에서 밝힌 바 있다.